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抽新股必賺?IPO抑價之謎

The Secret Behind IPO Under-pricing

每當一隻明星新股上市,股票市場便會隨之風起雲湧,散戶投資者們也蜂擁去認購新股,繼而去二級市場上買賣,彷彿抽中新股就必然穩賺不賠。到底抽新股是否必賺?一起看下去吧!

每當一隻明星新股上市,股票市場便會隨之風起雲湧,散戶投資者們也蜂擁去認購新股,繼而去二級市場上買賣,彷彿抽中新股就必然穩賺不賠。

而歷史數據也在告訴我們,是的,這就是一筆幾乎必賺的買賣:在中國A股市場抽中新股後股價的平均上漲比率是140%、在馬來西亞是104%,即便是在相對成熟的資本市場如美國,新股價格的平均漲幅也達到18%之多。要知道,即便是股神巴菲特的年化報酬率也只有20%,換算為一天的報酬率就更是大大不如。

這裡我要提醒大家注意一點,股票市場在相當程度上是一種零和博弈——當散戶在歡天喜地慶祝他們抽新股成功大賺一筆的時候,從另一個角度看就是公司的創始人和風投把自己能賺的部分低價出讓,是一筆巨大的損失。外國投資界甚至有一個特定術語描述這筆損失——Money Left On The Table(被留在桌面上的錢)。

Source: unsplash

繼而出現的問題就是,這樣明顯的「失誤」是怎麼出現的呢?想當然耳,是負責IPO定價的投資銀行家定價失誤了吧!但先不提能在投資銀行參與定價都在業界經驗豐富,還有眾多複雜精巧的定價模型;即便是普通人,也很難想像有人會如此「孜孜不倦」地重複讓人佔便宜。 針對這一現象,學術界目前有幾大假說論證其背後原因,大家不妨自行評斷你比較相信何者。

贏家的詛咒(Winner‘s Curse)

作為非機構投資者,相信散戶們都心中有數:論行業認知和「內幕消息」,怎麼可能比得上對沖基金、投資銀行這群資本大鱷呢?而偏偏新公司上市又是一個巨大訊息不透明,如果按照所謂的「正常定價」,機構投資者霸佔一切他們了解真正「物有所值」、「物超所值」的股票,散戶能在抽新股時「贏」到的都是剩下來訂價過高的股票,繼而承受損失的「詛咒」,久而久之散戶們就不會參與這必輸的遊戲了。理解了這個邏輯後,我們就能理解為什麼投資銀行家們要用折扣後的抑價讓散戶們「分甘同味」,以新股發行的利潤彌補個人投資者們因信息不對稱產生的風險,吸引他們入市。

Source: unsplash

投資銀行賣方壟斷假說

剛才我們提到投資銀行家們肯定不會是因為愚蠢而犯下這樣的定價失誤,那如果他們是有意的呢?投資銀行賣方壟斷假說說的就是Ibank們會傾向訂在真實價值之下,一方面這大程度上可以保證新股發行時獲得足額甚至超額認購,不致於發行失敗;另一方面也能通過這樣的「超額報酬」有效維護和買方的良好關係,讓生意長做長有。

信息生產理論

信息生產理論則可說「贏家的詛咒」的另一重詮釋。贏家的詛咒是假定這是訊息不透明的風險溢價,信息生產理論可以理解為公司給予股民們調研成本的報酬。好比有某些給予顧客免費試吃的餐廳,因為相信自己的食物和服務質素能換來顧客推薦,長遠獲益,故不介意給予顧客一餐免費午餐,畢竟人家遠道而來還是付出了車費和時間成本的。同理,理性投資者們在調研股票時需要額外時間閱讀公司的招股書,了解行業。而企業本身因為相信自己未來的發展潛力,公司的估值長遠而言也會在二級市場隨業績表現水漲船高。故而願意把短期的溢價拱手相讓,以吸引的短期收益作為對投資者「遠道而來」的回報。